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新股研究金牌厨柜：中国房地产500强首选厨柜品牌
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厦门金牌厨柜股份有限公司始创于1999年，定位为“更专业的高端厨柜”,目前在全球有近1000家高端品牌专卖店。金牌厨柜在意大利米兰设立研发设计中心，引进德国豪迈生产设备，构建专业化柔性生产线；金牌厨柜厦门总部生产基地总规模近300亩，江苏泗阳生产基地一期230亩，两大基地累计已建厂房及配套设施近30万平米。&&&&&&&&&&&&&&&金牌厨柜，18年专注厨柜的研发、设计、生产、销售、安装。为客户量身设计，定制生产，安装及服务的厨柜商。在全球有1000多家高端品牌专卖店。作为业内以自有品牌输出海外，金牌厨柜主打美国、澳大利亚及中东（迪拜）等发达国家和地区的厨柜市场。金牌厨柜10年品质保证，连续5年蝉联“中国
500强首选厨柜品牌”，每年6～8月份“金牌服务季”，金牌厨柜专业人员主动上门为客户保养厨柜，已持续18年！&760)this.width=760" onclick="self.open(this.src);" class="lazy" src="placeHolder.png"
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发展历程&&&&&&&&&&&&&&日&（
）诞生。&&&&&&&&&&&&&&2000年&创立金牌服务季。&&&&&&&&&&&&&&2001年&发明烤漆厨柜。&&&&&&&&&&&&&&2009年9月&金牌厨柜《木竹制品模数化定制敏捷制造技术》课题获国家&863&计划重大课题资助。&&&&&&&&&&&&&&日&金牌厨柜荣膺中国驰名商标&&&&&&&&&&&&&&2013年12月&金牌厨柜斥巨资挺进江苏泗阳，构建厨房全产品产业链。&&&&&&&&&&&&&&日&金牌厨柜泗阳生产基地开工。&&&&&&&&&&&&&&2014年12月&更专业的高端厨柜的品牌定位。&&&&&&&&&&&&&&2015年6月&金牌厨柜美国、迪拜、澳大利亚等海外展厅隆重开业。&&&&&&&&&&&&&&2015年7月&金牌厨柜联合中国采购平台共同发布“精装厨柜，金牌标准”。&&&&&&&&&&&&&&日&金牌厨柜发布产品10年品质保证，与天猫签订战略合作协议，树立厨柜业产品品质高标准。&&&&&&&&&&&&&&日&金牌厨柜江苏泗阳一期产业基地正式投产。&&&&&&&&&&&&&&日&金牌厨柜发布9大专业优势&&&&&&&&&&&&&&日&联合清华大学研究院发布《中国健康厨房——人与厨房行为白皮书》。
金牌厨柜IPO：遭遇行业竞品围剿&高额广告费效用待考&&&&&&&&&&&&&&&耗时两年，先后经历经销商携款跑路、保荐人兴业证券被立案调查等一系列事件，厦门金牌厨柜股份有限公司（以下简称“金牌厨柜”）于4月21日终获IPO核发批准，拟于上交所主板上市。&&&&&&&&&&&&&&本次发行新股不超过1700万股，募集资金34501.71万元，主要用于江苏金牌年产7万套整体橱柜建设项目、三期项目工程(含厂房及配套设施)、研发中心建设项目和
建设项目。&&&&&&&&&&&&&&尽管金牌厨柜结束了坎坷的上市之路，但公司发展前景依然不乐观。财经网发现，早在今年3月欧派
、皮阿诺就抢占先机进入资本市场，4月志邦厨柜也更新了招股说明书，橱柜行业资本市场卡位战已然启动，金牌厨柜面临更大挑战。&&&&&&&&&&&&&&除此之外，金牌厨柜还面临多重内部经营风险。公司综合毛利率自2013年起持续下滑，高额广告费成公司经营负担。两大家族的绝对股权控制也造成公司引资困难。&&&&&&&&&&&&&&遭遇行业竞品围剿&&&&&&&&&&&&&&金牌厨柜成立于1999年，成立以来专注于整体橱柜行业，产品分为烤漆橱柜、实木橱柜、吸塑橱柜以及整体板橱柜。&&&&&&&&&&&&&&作为老牌橱柜企业，尽管金牌厨柜起步较早，但公司目前处境十分尴尬。不仅未能抓住开启橱柜行业的先驱
，发展远远落后于同期企业，还被后起之秀超越。作为第三家上市的橱柜企业，金牌厨柜遭遇到了行业竞品的围剿。&&&&&&&&&&&&&&2013年、2014年、2015年和月，金牌厨柜主营业务收入分别为53214.47万元、67229.83万元、76562.12万元、39840.68万元，实现净利润3008.02万元、3928.51万元、4726.25万元、2224.17万元。&&&&&&&&&&&&&&对比同期起步的欧派家居，金牌厨柜的发展则要落后一大截。年欧派家居主营业务收入分别为万元、万元、万元，已然成长为行业龙头老大。2016年，欧派家居销售业绩和利润在庞大基数上仍然保持着稳步增长，而其以95%大幅度的净利润增速被业内称为“大象跳舞”。&&&&&&&&&&&&&&不仅如此，后起之秀志邦厨柜发展势头也已赶超金牌厨柜。志邦厨柜成立于2005年，至2016年公司主营业务收入达到了万元，收入规模大于金牌厨柜。&&&&&&&&&&&&&&除现有竞争外，金牌厨柜还面临橱柜关联
企业的挑战。索菲亚以定制衣柜入手，逐步向橱柜领域进军；尚品宅配作为全屋定制类企业，生产方式以充分满足
者需求为前提；海尔橱柜、方太柏厨等则从关联性的电气及家居建材类企业逐步向整体橱柜行业渗透。&&&&&&&&&&&&&&公开资料显示，截至2016年，橱柜行业约有1068个品牌。在激烈的竞争中，金牌厨柜逐渐被众多品牌所淹没，此次橱柜行业掀起的上市潮才使其再次受到大众关注。&&&&&&&&&&&&&&业内人士认为，此次上市潮的掀起，正是由于橱柜产业暴利时代结束向微利时代转变。此次转变也是橱柜产业从成长期步入成熟期的信号，利润水平开始下降，采取差异化策略是根据自身优势适应市场的必然选择。&&&&&&&&&&&&&&此时，众多橱柜企业开始
定制衣柜行业，以期开拓新增长点。&&&&&&&&&&&&&&2013年，欧派家居提出“大家居”概念，公司逐渐拓展产品类目，逐渐增加衣柜、卫浴、木门、墙饰等，把触角伸向了大家居。年欧派家居的衣柜业务营收增长分别为32%、35%，与定制衣柜龙头索菲亚增速基本接近。皮阿诺也不断在定制衣柜领域拓展业务，2015年衣柜业务收入0.77亿元，同比增长24%。&&&&&&&&&&&&&&而与上述橱柜企业的选择不同，金牌厨柜埋头于“厨房里的生意”，不考虑扩展其他产品业务。&&&&&&&&&&&&&&公司总裁潘孝贞曾公开表示：“我们过去不做大家居，现在和未来也不会，金牌厨柜专注于厨房生活。”&&&&&&&&&&&&&&那么，专注于整体橱柜市场的金牌厨柜深耕细作的成果如何？或许从目前公司尴尬的困境中可见一斑。&&&&&&&&&&&&&&业内人士表示，橱柜行业竞争剧烈，拼的是产品、价格，还拼企业的综合实力。产品需要技术附加值，扩大企业盈利空间。另外，还要深挖橱柜市场细分领域，增加企业新增盈利点。&&&&&&&&&&&&&&从产品上看，金牌厨柜目前仅四个产品系列，橱柜销售毛利一直在下降。2014年，毛利率同比下降10.49%，平均售价下降4.69%，平均成本上升3.82%。2015年，毛利率同比下降3.18%，平均售价下降4.62%。&&&&&&&&&&&&&&技术附加值优势还未显现。报告期内，公司研发投入占营业收入的比重分别为3.48%、3.10%、3.23%、2.83%，占比呈现下降趋势。研发投入的增长幅度并没有匹配上营收的增长幅度。&&&&&&&&&&&&&&另一方面，金牌厨柜的销售渠道单一，且覆盖面不够广泛，出口拓展能力也稍显不足。&&&&&&&&&&&&&&公司采取经销为主，兼顾直营和大宗的销售模式。招股书显示，金牌厨柜目前经销专卖店718家，直营店51家。&&&&&&&&&&&&&&对比同行业，欧派家居欧派已拥有专卖店4710家，发展经销商3331家，直营店19家。志邦厨柜拥有1265家经销门店，发展经销商1061家，直营店17家。金牌厨柜经销门店数量较少，覆盖范围还不够广。&&&&&&&&&&&&&&有趣的是，据国泰君安证券研究统计，2015年，金牌橱柜拥有的直营店为行业最高，但，平均单个直营店收入最高的却是欧派家居。&760)this.width=760" onclick="self.open(this.src);" class="lazy" src="placeHolder.png"
data-original="https://image.taoguba.com.cn/img//3l51rxq20xoo.png@!topic">&在出口方面，金牌厨柜则落后志邦厨柜一步。年，志邦厨柜的出口销售收入分别为1919.33万元、5343.98万元，占比0.17%、1.68%、3.54%。相比之下，金牌厨柜出口销售额2015年仅为221.04万元、2016年半年为696.82万元。&&&&&&&&&&&&&&资本市场先机已被抢占，加上当下行业竞品的围剿，老牌橱柜企业如何突破？以金牌厨柜目前的实力，能否强化自身优势，扩展新增长点还存在疑问。&&&&&&&&&&&&&&高额广告费暴露经营短板&&&&&&&&&&&&&&除了严峻的外部环境外，金牌厨柜居高不下的广告费用给公司经营造成了不小的压力。&&&&&&&&&&&&&&尤其是在综合毛利率不断下滑，生产成本不断增加的情况下，金牌厨柜的净利润率大打折扣，公司未来能否够承受这较高经营成本？大量广告的投放效果还有待检验。&&&&&&&&&&&&&&据招股书显示，年，金牌厨柜销售费用占营业收入的比重分别为28.64%、24.19%、23.44%和21.62%。2014年较2013年销售费用增加1657.94万元，增长10.31%；2015年较2014年销售费用增加2692.31万元，增长15.18%。&&&&&&&&&&&&&&其中主要为广告及业务宣传费，分别为4361.16万元、6646.03万元、8716.05万元和3841.48万元。2015年，仅仅CCTV《东方时空》后和《焦点访谈》后发布的全年广告合同金额就高达约4796.46万元。&&&&&&&&&&&&&&显而易见，金牌厨柜较看重公司品牌价值，期望投放大量广告来快速提升品牌知名度。但据招股书显示，公司销售费用率高于行业平均值近10%，高额广告投入的合理性、可行性存在疑问。&&&&&&&&&&&&&&招股书中选取，索菲亚、好莱客、美克家居、宜华生活等7家同行业上市公司进行比较。但需要注意的是，除去欧派、皮阿诺，剩下5家公司的主营业务与金牌厨柜大部分不相同，不具备可比性。其中，美克家居的销售费用率均高于30%。金牌厨柜选取该公司为对比对象，是否存在拉高行业均值，从而合理化高额销售费用之嫌？&760)this.width=760" onclick="self.open(this.src);" class="lazy" src="placeHolder.png"
data-original="https://image.taoguba.com.cn/img//9lyp74rwvo6o.png@!topic">&公开资料显示，年，欧派销售费用率分别为10.05%、9.73%、11.87%。皮阿诺销售费用率分别为16.18%、17.76%、18.38%。皮阿诺起步较晚，目前处于提升品牌认知阶段，与金牌厨柜可比性不大。反观同为老牌橱柜企业的欧派家居，二者销售费用率差距达13%以上。&&&&&&&&&&&&&&期间费用的增加，将直接导致净利润的减少。金牌厨柜高额的广告费用，并没有带来相应幅度的主营业务收入增长。公司净利润率处于行业低位，广告效用待考。&&&&&&&&&&&&&&据国泰君安证券研究显示，2013年至2015年，金牌厨柜的净利润率较欧派、志邦、皮阿诺均低。&760)this.width=760" onclick="self.open(this.src);" class="lazy" src="placeHolder.png"
data-original="https://image.taoguba.com.cn/img//dsh52umfpro6.png@!topic">2013年至2016年6月，公司综合毛利率也一直处于下滑状态，分别为45.52%、40.84%、40.08%和35.93%。橱柜的毛利率分别为，45.93%、38.78%、37.35%、33.80%。&&&&&&&&&&&&&&实际上，广告作为一种宣传方式，能够促进销售。大部分情况下能够影响的是消费者选择何种品牌的橱柜，而直接影响橱柜行业需求的是下游
行业。若未来国内房地产市场交易出现长期低迷或大幅下滑，再多的广告投入也无法促进橱柜需求的大量增长。&&&&&&&&&&&&&&更何况，经历2015年经销商携款跑路事件后，双方你来我往的扯皮，金牌厨柜的品牌形象大打折扣。&&&&&&&&&&&&&&大额的广告投入并不等于良好的业界口碑，公司加强自身产品质量才是关键。卷款事件的发生同时也说明了金牌橱柜对经销商的管理问题。&&&&&&&&&&&&&&尽管曾经深陷经销罗生门，报告期内，金牌厨柜的经销商数量仍在不断增加。原因在于直营模式相比经销模式而言，需要更多的人力成本、租金成本或店面折旧摊销费、
费等销售费用。公司也表示，目前公司直营店在周边市场成熟后也将慢慢转变为经销门店。&&&&&&&&&&&&&&可以看出，在整体营销策略上，金牌厨柜并无明显思路。若直营店的目的在于扩展全新市场，那么这个扩展成本相对较大。盲目大量投放广告，无法准确把握投放效果。&&&&&&&&&&&&&&另外，金牌橱柜的存货也给经营成本造成不小的压力。年，金牌厨柜存货占流动资产的比例分别为34.56%、36.10%、30.57%。&&&&&&&&&&&&&&未来还需考虑不断上升的原材料与人力成本，金牌橱柜可能具有的高额经营成本要将如何覆盖？扩大市场占有率，提高营业收入或为公司当务之急。&&&&&&&&&&&&&&两大家族控股存隐忧&&&&&&&&&&&&&&随着近期IPO进程的加快，财经网发现，众多拟上市
企业往往带有家族控股的色彩。实际控制人股权高度集中，由此带来的弊端显而易见。&&&&&&&&&&&&&&非常规式家族企业并不符合现代公司治理结构，控制人控制不当将对公司及中小股东的利益产生一定影响。家族绝对控制地位也不利于公司外部智力的引进，容易造成融资渠道的单一。&&&&&&&&&&&&&&金牌厨柜前身为建潘装饰，成立于1999年，2011年整体变更为股份有限公司。公司实际控制人为温建怀和潘孝贞，合计持股比例达84.52%。二人并无血缘关系，仅为创业的合作伙伴。&&&&&&&&&&&&&&招股书显示，公司温氏家族合计持股23.32%，潘氏家族合计持股15.54%。加上由温建怀和潘孝贞通过建潘集团间接持有金牌橱柜58.30%股权，两大家族合计直接和间接持有公司股权高达97.16%。存在控制人控制不当风险，从而对公司及中小股东的利益产生一定影响。&&&&&&&&&&&&&&另外，家族高度控股避免了股权过度分散，降低了野蛮人入侵机率。然而，两个家族的联合控股，也存在内部股权斗争隐忧。&&&&&&&&&&&&&&针对上述股权结构的质疑，金牌橱柜董秘陈建波曾表示，“从治理结构上来讲是符合上市要求的，公司内部有决策机制，并非以持有股权多少来决策，而是按照高管成员的票数来决定。从股份制来讲，温家持股比例比潘家多。”同时他也坦承“股东之间确实需要平衡的点”。&&&&&&&&&&&&&&在招股书中，公司还披露，欧派家居于2013年引入110名
股东，新增货币资金7893.79万元，并引入3家机构投资者，新增货币资金25422.00万元&&&&&&&&&&&&&&皮阿诺于2014年引入3家机构投资者，新增货币资金6200万元。相比之下，金牌在报告期内因吸收投资收到的现金仅为106.80万元。&&&&&&&&&&&&&&金牌厨柜表示，目前公司缺乏多样化融资渠道，主要通过债务融资解决资金需求，导致资产负债率偏高，流动比率速动比率较上市公司略低。&&&&&&&&&&&&&&财经网还注意到，2015年至月，实际控制人直接或间接控制的其他16家企业中，13家有均不同的亏损，2家并未营业，仅建潘集团两年均盈利。报告期内，金牌厨柜连续注销苏州建潘、深圳建潘两个子公司。对此情况，招股书中并未做任何说明，不禁引发外界对公司领导人管理管能力的猜想。
陷扩产能之惑：经营成本高企&研发投入不足&&&&&&&&&&&&&&&继2016年上市被中止审查后，近期厦门金牌厨柜股份有限公司（以下简称“金牌厨柜”）再次启动了IPO进程。&&&&&&&&&&&&&&&2016年，因保荐人遭证监会立案调查，其保荐项目被全线叫停，金牌厨柜被殃及，IPO进程被迫暂停。时隔半年之后，金牌厨柜在证监会网站上更新了预披露信息，拟登陆上交所，发行不超过1700万股，投资于江苏金牌年产7万套整体厨柜建设、三期项目工程（含厂房及配套设施）、研发中心建设、
建设等项目，总投资金额约3.67亿元，拟用募集资金投入金额约3.45亿元。&&&&&&&&&&&&&&&《中国经营报》记者通过梳理其招股书发现，如果此次募资成功，金牌厨柜将新增产能13万套。受拓展和维护销售体系费用增加、广告宣传投入费用增加、原材料价格波动、用工成本上涨等因素影响，金牌厨柜或将面临高企的经营成本。在此情况下，金牌厨柜将如何消化快速扩张的产能？&&&&&&&&&&&&&&&就相关具体问题，记者多次致电并致函其董事会办公室，截至发稿未得到回应。&&&&&&&&&&&&&&&存货余额占比大&&&&&&&&&&&&&&&自2016年10月份以来，恒康
、、、等企业陆续上市，、金牌厨柜等企业排队IPO，形成了家居企业扎堆上市、抢占资本风口的景象，市场竞争加剧。&&&&&&&&&&&&&&&一直以来，金牌厨柜注重深耕“厨房里的生意”，公司总裁潘孝贞曾公开表示：“我们过去不做大家居，现在和未来也不会，金牌厨柜专注于厨房生活。”有分析人士认为，在楼市下行、家居市场竞争加剧、市场整体低迷的情况下，家居企业的盲目快速扩张有可能面临短期内难以消化的风险。&&&&&&&&&&&&&&&招股书信息显示，金牌厨柜2013年至2016年上半年的产能分别为5.10万套、6.90万套、8.45万套、6.05万套。如果此次募资成功，金牌厨柜投资的江苏金牌年产7万套整体厨柜建设、三期项目工程（含厂房及配套设施）项目将使公司新增产能13万套。&&&&&&&&&&&&&&&“先有销量，才能有产量，企业增加产能应该把销量放在前面。”建材协会秘书长胡中信认为，目前家居建材行业仍处于产能过剩的状态，增加产能容易，增加销量很难，企业面临着“不是生产不出来，而是生产出来却卖不动”的问题。&&&&&&&&&&&&&&&对此，金牌厨柜在招股书中解释，近年来公司业务发展迅速，无法满足旺季客户
要求。为保持公司高速发展，巩固行业领先优势，亟待提升现有产能。&&&&&&&&&&&&&&&招股书数据显示，金牌厨柜还存在着存货余额占比较大的风险。2013年至2016年上半年，其账面存货金额分别为9121.27万元、9794.84万元、11012.09万元、13651.30万元，逐年增加。金牌厨柜在招股书中坦诚，其账面存货金额占流动资产的比例较高，分别为34.56%、36.10%、30.57%、37.86%。相关分析表明，存货占比高企将为企业经营埋下一定的风险。&&&&&&&&&&&&&&&金牌厨柜的存货主要由原材料、产成品构成。2013年至2016年上半年，原材料、产成品两项合计占存货金额的比例分别为81.01%、86.52%、81.24%、78.96%。自2016年以来，随着
调控措施趋紧，行业降温，家居建材行业的原材料市场和上下游行业市场被赋予了更多的不确定性，一旦发生不利变化，存货余额将占用公司运营资金，进而影响公司业绩。&&&&&&&&&&&&&&&有分析认为，在此背景下快速扩张产能或将面临短期内难以消化的风险。&&&&&&&&&&&&&&&对此，记者多次致电并致函金牌厨柜董事会办公室，但截至发稿未得到回应。&&&&&&&&&&&&&&&宣传投入不断增加研发投入不足&&&&&&&&&&&&&&&除了新增产能的消化问题，受拓展和维护销售体系费用增加、广告宣传投入费用增加、原材料价格波动、用工成本上涨等因素影响，金牌厨柜或将面临高企的经营成本。&&&&&&&&&&&&&&&在销售体系方面，金牌厨柜采取“经销为主、直营及大宗业务为辅”的销售模式，经销商数量不断增加。招股书信息显示，2013年至2016年上半年，其经销方式的销售收入占公司主营业务收入的比例不断升高，分别为48.41%、54.42%、61.10%、63.49%。金牌厨柜在招股书中称，该行业属于服务密集型行业，服务程度高，安装繁杂，因此通过经销商销售是公司自主品牌业务的重要销售模式。&&&&&&&&&&&&&&&胡中信认为，大量发展分布于全国各地的经销商，在完善销售体系的同时，也带来了管理成本增加的难题。“特别是在一些大中城市，房屋租金、宣传费用等成本很高，成为企业经营中很大一部分费用支出。”&&&&&&&&&&&&&&&为了拓展经销体系，金牌厨柜的广告宣传投入费用也以较快的速度增长。综合广告费、业务宣传费和
费三个项目来看，2014年较2013年三项费用增加了2300.26万元，增长51.13%；2015年较2014年三项费用增加了2627.64万元，增长38.65%。&&&&&&&&&&&&&&金牌厨柜认为，整体厨柜产品使用时间长，购买价格高，
者更倾向于选择行业内优质品牌的产品，品牌是吸引消费者的关键因素之一，因此希望通过大量投放广告，提升品牌知名度。2013年至2016年上半年，其广告及业务宣传费用分别为4361.16万元、6646.03万元、8716.05万元、3841.48万元。2016年，该公司仅在中央电视台《焦点访谈》后发布电视广告的一项合同金额就超过了2935.06万元。&&&&&&&&&&&&&&&金牌厨柜在招股书中表示，公司将继续加大广告宣传投入，提升产品品牌的持久影响力。而其也将广告业务宣传费进一步增长作为风险提示之一，认为未来公司广告业务宣传费的增长幅度有可能超过销售收入的增长幅度，从而影响到公司的经营业绩。&&&&&&&&&&&&&&&事实上，随着广告宣传投入费用不断增加，其研发费用投入却没有跟上节奏。2013年至2016年上半年，金牌厨柜的研发费用投入金额分别为1952.37万元、2274.20万元、2815.25万元、1316.41万元。有分析认为，这有可能会导致金牌厨柜的业绩靠广告投入来拉动，产品迭代创新不足。&&&&&&&&&&&&&&&金牌厨柜和其他家居企业一样，还面临着人工成本上涨、原材料价格波动等风险。“人工成本上涨从几年前就已经开始，去年下半年以来，家居行业的原材料成本也开始上升。”在胡中信看来，这些因素都在不同程度上提高了企业经营成本。
“”毛利率持续下降藏隐忧&&&&&&&&&&&&&&&不久前，因保荐人被证监会调查而被迫中止审查的厦门金牌厨柜股份有限公司（以下简称“金牌厨柜”）再次启动了IPO，并在证监会网站公开了招股说明书。《经济参考报》记者深入研读“金牌厨柜”招股书发现，该公司在报告期内（指2013年、2014年、2015年及2016年上半年）存在直营门店总体亏损、综合毛利率持续下降、广告宣传费用拉动期间费用高企等问题。业内人士分析认为，在
行业整体低迷的大环境下，毛利率持续下降或将为“金牌厨柜”的IPO之旅蒙上一层阴影。&&&&&&&&&&&&&&报告期内发展稳定&市场占有率不高&&&&&&&&&&&&&&作为国内整体橱柜知名品牌，“金牌厨柜”自1999年成立以来，一直专注于整体橱柜的研发、设计、生产、销售、安装及售后等整体服务。截至报告期末，“金牌厨柜”在全国范围内拥有品牌专卖店769家，在广
者心目中具有相当的知名度和影响力，已成为我国专业高端整体橱柜的领先品牌之一。&&&&&&&&&&&&&&招股书显示，“金牌厨柜”报告期内实现了稳定发展。报告期内“金牌厨柜”的营业收入分别为56149.26万元、73343.35万元、87158.29万元和46545.98万元，总体呈现逐年攀升的态势。2013年至2015年复合增长率高达24.59%，而2016年上半年营收同比大增53.72%。与此同时，“金牌厨柜”报告期内实现归属于母公司所有者的净利润分别为3075.99万元、4002.76万元、4733.76万元和2224.55万元。&&&&&&&&&&&&&&“金牌厨柜”在招股书中坦言，我国整体橱柜生产企业目前主要分布在以广东、福建为代表的华南产业集中区及
等地，2011年至2013年包括“金牌厨柜”、“欧派”、“博洛尼”、“志邦”、“”等在内的主要品牌的市场占比由不足10%提高至10%以上，但尚未超过15%。&&&&&&&&&&&&&&直营店总体亏损&毛利率持续下降&&&&&&&&&&&&&&招股书显示，“金牌厨柜”在产品销售方面采取的是“经销为主、直营及大宗业务为辅”的销售模式。从毛利率来看，“金牌厨柜”直销模式的毛利率远远高于经销模式。但《经济参考报》记者研读招股书发现，虽然“金牌厨柜”直营模式的毛利率始终居高不下，但在报告期内直营店总体却出现了亏损现象。与此同时，从2013年到2016年上半年末，“金牌厨柜”的综合毛利率出现持续下降的迹象。&&&&&&&&&&&&&&“金牌厨柜”在解释直营模式时称，直营店由公司直接管辖，能够保证策略、沟通的有效性，提升信息传导及战略方针落实效率，是公司高端定位落地，并收集市场一线信息的窗口。报告期各期末，“金牌厨柜”的直营门店数量分别为54家、61家、52和51家。而直营模式报告期内的毛利率分别为58.77%、52.19%、52.83%和50.96%，虽然始终处于较高水平但总体呈现不断下降的态势。相比之下，经销模式报告期内的毛利率分别仅为36.26%、31.63%、30.90%和27.52%。&&&&&&&&&&&&&&然而，“金牌厨柜”的直营店在报告期内却出现了总体亏损现象。记者注意到，“金牌厨柜”在报告期内断续存在的70多家直营门店中，大多数门店出现了多个年度不同程度的亏损。招股书显示，这些直营门店报告期各期末的营业总收入分别为23642.37万元、23177.20万元、22419.54万元和9183.52万元，净利润分别为439.74万元、-886.24万元、-1532.11万元和-1309.37万元。综合来看，“金牌厨柜”直营门店报告期内实现的净利润总额竟为-3287.98万元，总体出现了亏损。此外，耐人寻味的是，“金牌厨柜”目前共拥有11家控股子公司，其中8家子公司在报告期末竟然均出现了不同程度的亏损，而北京北信恒隆厨卫有限公司、福州建潘卫厨有限公司等7家子公司的净资产竟然也均为负数。&&&&&&&&&&&&&&“金牌厨柜”报告期内的综合毛利率分别为45.52%、40.84%、40.08%和35.93%，呈现出持续下降的态势。“金牌厨柜”称，公司毛利主要来源于主营业务，其中橱柜和厨房电器销售是毛利的主要来源，报告期内两项合计占营业毛利的比重分别为93.33%、83.18%、79.72%和78.38%，也呈现不断下滑的态势。其中，作为“金牌厨柜”主要收入来源的橱柜销售，在报告期内的平均售价不断下滑，每套售价分别为9355.15元、8916.22元、8504.12元和7193.57元，报告期内的毛利率则分别为46.01%、41.18%、39.87%和36.56%。&&&&&&&&&&&&&&“金牌厨柜”招股书认为，公司既面临行业波动风险和市场竞争加剧的风险，又不得不面对未来人工成本上涨的风险和主要原材料价格波动风险，若控制不好将对公司营收和净利润产生一定影响，影响公司盈利的稳定性。&&&&&&&&&&&&&&报告期投两亿做广告&期间费用居高不下&&&&&&&&&&&&&&《经济参考报》通过研究分析“金牌厨柜”毛利率持续下降现象发现，“金牌厨柜”报告期内期间费用始终居高不下，其中尤以广告及业务宣传费最为显眼。在“金牌厨柜”看来，“金牌厨柜”品牌是该公司最具价值的无形资产。为不断提高这一品牌的知名度与美誉度，公司逐步构建由纸质媒体、电视媒体、媒体等各种媒介整合成的立体式品牌宣传营销战略，特别是通过央视等官方媒体的受众覆盖率及影响力快速提升品牌知名度。&&&&&&&&&&&&&&记者注意到，“金牌厨柜”报告期内累计投入2亿多元用于广告宣传等，而这一数字远远超过了该公司报告期内归属净利润的总和。“金牌厨柜”招股书显示，报告期内各期的广告及业务宣传费分别为4361.16万元、6646.03万元、8716.05万元和3841.48万元，报告期内该项费用总额为23024.72万元，而相当于报告期内归属净利润总额14037.06万元的1.64倍。其中，“金牌厨柜”日至当年年底在中央电视台《焦点访谈》后发布的电视广告的合同金额高达2935.06万元。有鉴于此，“金牌厨柜”在重点揭示“广告业务宣传费未来进一步增长的风险”时称：未来公司将进一步加大“金牌厨柜”品牌宣传力度，增加品牌和产品推广的范围与手段，全方位提高公司的产品知名度，未来公司广告及业务宣传费的增长幅度有可能超过销售收入的增长幅度，从而影响到公司的经营业绩。&&&&&&&&&&&&&&招股书披露，“金牌厨柜”报告期内的期间费用分别为22277.70万元、25171.02万元、29363.25万元和14317.41万元，占当期营收的比重分别为39.67%、34.32%、33.69%和30.76%。虽然期间费用占比不断下降，但始终维持在不低于30%的较高水平。而在期间费用中，销售费用占比较高，而这与广告及业务宣传费居高不下有直接关系。&&&&&&&&&&&&&&值得注意的是，“金牌厨柜”报告期内各期的销售费用占当期营收的比重分别高达28.64%、24.19%、23.44%和21.62%。“金牌厨柜”在招股书中选取了“欧派”、“皮阿诺”等7家同行业可比公司进行销售费用率的比较，但结果显示“金牌厨柜”的销售费用率除低于一家公司外均高于其他6家企业。&&&&&&&&&&&&&&&招股书还显示，“金牌厨柜”报告期各期末的负债总额也不断攀升，分别为32093.74万元、37411.36万元、55831.85万元和58854.11万元，负债总额同比增长率分别为16.57%、49.24%和5.41%。对此，“金牌厨柜”坦言，公司的偿债能力指标低于同行业可比公司的平均水平，公司流动比率与速动比率总体水平也偏低。
报告期内曾有经销商携款跑路&“”单一经销渠道风险重重&&&&&&&&&&&&&&虽然2017年IPO&常态化下监管趋严，再融资审核加强，但上市对于很多企业来讲依然有着难以想象的吸引力，
行业也不例外。中国
协会理事长朱长岭表示，对于家居企业来说，家居企业排队上市是一种必然，上市是企业扩大产能、加大产业布局的需要，是促进企业发展的一个很好的途径。&&&&&&&&&&&&&&&在志邦、欧派等大牌企业率先进入IPO队列的同时，作为华南橱柜产业带上的区域性橱柜企业，一直致力于整体橱柜研发的厦门金牌厨柜股份有限公司（下称“金牌厨柜”）也不甘示弱，继日在证监会网站首次预披露招股书后，于日二度发布拟招股书。&&&&&&&&&&&&&&&据悉，金牌厨柜此次拟在上海证券交易所公开发行不超过1700万股，占公司发行后总股本比例不低于25.37%。募集资金34501.71万元，主要用于江苏金牌年产7万套整体橱柜建设项目、三期项目工程（含厂房及配套设施）、研发中心建设项目和
建设项目共四个方面，投资金额分别为15468.96万元、11448.92万元、4966.63万元和2617.20万元。&&&&&&&&&&&&&&&值得深思的是，在经济大环境并不见好的当下，橱柜行业已呈现疲软态势，再加上同期拟上市的志邦、欧派2家橱柜企业在资金用途方面也打着扩张产能的算盘。稍显低迷的市场能否承受住如此猛烈的产品投放？&&&&&&&&&&&&&&&经济导报财经研究员从以下三个方面来分析此次金牌橱柜IPO的主要风险。&&&&&&&&&&&&&&&行业波动及市场恶性竞争风险&&&&&&&&&&&&&&&据了解，2010年以来，政府陆续出台一系列房地产行业宏观调控政策，国内房地产市场成交量和成交额出现一定波动。整体橱柜行业是一个新兴的细分领域，其处于商品房购买者、旧房二次装修
者、精装修楼盘的
商的上游，未来如果国内房地产市场交易出现长期低迷或大幅下滑，将对公司业绩产生一定的不利影响。另一方面，现阶段整体橱柜行业周期性不明显，加之市场供需矛盾关系和人力、原材料成本双向夹击，金牌橱柜的日子不一定好过。&&&&&&&&&&&&&&&此外，目前中国的整体橱柜生产企业，除少数全国性品牌之外，绝大多数为区域性中小规模企业，低价竞争、不正当竞争现象在中低端产品中较为突出，如产品仿制、专利、商标或企业名称等方面的侵权等。同时，行业标准的不完善也给整体橱柜行业在产品原料选择、质量控制及消费者售后维权等方面带来不利影响。虽然金牌厨柜是国内整体橱柜行业的领先企业，但随着行业发展，该公司面临市场竞争不断加大的风险，并可能对营业收入、利润率产生一定的影响。&&&&&&&&&&&&&&&业内人士表示，提高产能是大多数企业发展到一定阶段所选择的道路，但也需注意市场需求是否能与产能同步扩张，否则当所处行业面临严重供大于求的局面时，企业将举步维艰。从目前拟上市的欧派、志邦及金牌厨柜来看，三者的募集资金用途中均出现了产能扩充的身影。而对于橱柜行业来说，面对房地产可能出现的下行态势和竞争过程中出现的不确定因素，扩大产能后市场能否消化是一个不容忽视的问题，将目光放在产品本身的质量和创新上，或许能开辟出另一条道路。&&&&&&&&&&&&&&&过分依赖经销渠道风险重重&&&&&&&&&&&&&&&经济导报财经研究员了解到，该公司在产品销售方面采取“经销为主、直营及大宗业务为辅”的销售模式，其中，报告期内以经销方式的销售收入占公司主营业务收入的48.41%、54.42%、61.10%和63.49%。可见经销模式所占收入比重越来越高，通过经销商销售是该公司的重要销售模式，那么这一渠道又是否牢靠？&&&&&&&&&&&&&&&2015年“双11”后不久，“金牌厨柜沈阳经销商携款跑路”的消息就传得沸沸扬扬。据金牌厨柜公布的致媒体书称，沈阳一户经销商所经营的3家店面，在收到客户货款后，未能及时为客户提供橱柜安装服务，造成客户损失，目前已经关门停业。金牌厨柜总部核查
系统后发现，此经销商存在部分客户订单未录入、部分订单已审评但因未及时支付款项导致无法下单生产的情况。金牌厨柜表示该经销商涉嫌合同诈骗，公司已向属地公安局报案。&&&&&&&&&&&&&&&但随后，有经销商方面人士称，是由于金牌厨柜派驻沈阳的代表将百余万款项全部没收，导致资金周转不灵，才产生这样的局面。据媒体公开报道，沈阳经销商将针对此事件起诉金牌厨柜。&&&&&&&&&&&&&&&不管真相究竟如何，如此深陷罗生门的场面已经使得金牌厨柜多年树立的品牌形象在消费者的心中大打折扣，“经销商跑路”这样不负责任的事情出现，也暴露出了金牌厨柜对于经销商管理方面存在瑕疵。&&&&&&&&&&&&&&&需要注意的是，金牌厨柜在招股书中指出“如果经销商的经营重心发生变化，无法做好有效的品牌投放，不具备得当的市场操作能力，将会影响公司产品在该区域的销售”，但却未提及任何解决办法。证监会给出的申请文件反馈意见中也提到：“请补充以下披露：发行人对经销商的管理政策，如产品安装及后续维修的责任归属、
费用的承担、的缴纳比例……”&&&&&&&&&&&&&&&家族局对控股风险：股权结构单一&&&&&&&&&&&&&&&经济导报财经研究员查阅金牌橱柜招股书发现，此次金牌橱柜IPO，除了报告期内直线下降的毛利润指标外，还面临着家族持股高达九成的难题。不仅温建怀和潘孝贞绝对控制金牌橱柜，更让人关注的是，潘家、温家两大家族成员也分别持有不少公司股份。&&&&&&&&&&&&&&&公开资料显示，在温氏家族成员中，除温建怀持有16.51%股份外，温桂华、温建北、温建河及俞丽梅分别持有金牌橱柜股份为1.61%、4.86%、0.32%和0.02%，合计持股23.32%。招股书显示，温桂
温建怀、温建北和温建河之父，温建怀为俞丽梅的姐夫。&&&&&&&&&&&&&&&在潘氏家族成员中，除潘孝贞持有金牌橱柜9.71%外，潘美玲持股3.88%，潘宜琴持股1.95%，合计持股15.54%。招股书显示，潘孝贞和潘宜琴为兄妹关系，潘美玲系潘孝贞侄女。潘美玲生于1990年，其持有股份为继承其父潘孝泉股权遗产，时间为2009年。这样一来，温氏家族、潘氏家族直接持有金牌橱柜股权合计38.86%，加上由温建怀和潘孝贞通过建潘集团间接持有金牌橱柜58.30%股权，合计直接和间接持有公司股权高达97.16%。&&&&&&&&&&&&&&&令业内人士担忧的是，两大家族成员处于绝对控制地位，实际上并不利于公司治理，两大家族持股股东有通过投票权或其他方式对公司经营决策等方面进行控制或影响的可能，进而对公司及中小股东的利益产生一定影响。
金牌比我乐好&&市值一样了
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